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                    證券行政處罰2022年度觀察——內幕交易篇

                    閱讀次數:199來源:發布時間:2023-02-20 15:54:08【字體      

                    2022年是資本市場全面深化改革的推進之年,亦是“零容忍”執法震懾進一步彰顯之年。過去的一年里,資本市場違法犯罪法律責任制度體系建設取得重要進展,依法從嚴打擊證券違法活動的執法司法體制和協調配合機制初步建立,證券違法犯罪成本顯著提高,重大違法犯罪案件多發頻發態勢得到有效遏制。

                    筆者深耕證券合規領域,已連續多年對證券行政處罰案件進行年度總結分析,對證券監管執法的特點、亮點、難點等進行整體評述。值此新年之際,我們謹對2022年證券監管行政處罰案件展開深度觀察(包括信息披露違法、內幕交易、操縱市場、中介機構違法等主要案件類型),以期對資本市場證券監管執法與市場參與者的合規管理提供有益參考。

                    目 錄

                    一、2022年度內幕交易行政處罰案件概述

                    (一) 內幕交易遍地開花

                    (二) 從快查處提升效率

                    (三) 從嚴處罰提振威懾

                    (四) “關鍵少數”屢觸法網

                    (五) 單位違法有所增加

                    (六) “窩案大案”觸目驚心

                    (七) 陳述申辯不斷增多


                    二、內幕交易的四種主要違法類型及典型案例

                    (一) 非法獲取內幕信息者內幕交易(傳遞型內幕交易)

                    (二) 內幕信息知情人直接進行交易

                    (三) 內幕信息知情人建議他人交易

                    (四) 內幕信息知情人泄露內幕信息


                    三、內幕交易行政處罰案件的爭議焦點與認定難點

                    (一) 如何理解“內幕信息”?

                    (二) 如何認定“知悉”“利用”內幕信息?

                    (三) 如何理解交易行為的“異常性”?

                    (四) 如何理解內幕交易的“豁免情形”?

                    (五) 如何裁量罰沒比例?


                    四、內幕交易監管執法與合規應對的若干建議

                    (一) 對監管部門的若干執法建議

                    (二) 對市場主體的若干合規建議



                    一、2022年度內幕交易行政處罰案件概述

                    強監管、嚴監管的執法環境下,各類證券違法行為的高發態勢均有所遏制,2022年度證券行政處罰案件數量較往年整體有所下降。2022年作出的323件證券行政處罰案件中,涉及內幕交易的有79件,在處罰數量上僅次于信息披露違法案件、且遠超過其他違法類型,可見,內幕交易依然是資本市場極為高發的違法行為。2022年內幕交易行政處罰案件呈現以下特點:

                    (一) 內幕交易遍地開花

                    2022年,證監會作出的內幕交易行政處罰共計7件,其余72件由26家證監局分別作出。盡管2022年內幕交易行政處罰案件的整體數量較往年有所下降,但內幕交易行為在全國范圍內依然“遍地開花”,其中大連證監局、湖南證監局、廣東證監局在處罰數量上位列前三,分別作出9件、8件和7件行政處罰,案件性質多為“窩案”。


                    79件內幕交易行政處罰案件中,49件處罰決定系適用新《證券法》作出,占比高達62%。新《證券法》實施至今已近三年,結合快查嚴查的執法要求,可以預見,內幕交易領域適用舊《證券法》的時代將很快結束。

                    2022年適用新、舊《證券法》處罰的案件比較


                    (二) 從快查處提升效率

                    本文對2022年內幕交易行政處罰的查處速度進行分析,從內幕信息公開到行政處罰作出,平均用時為30個月。其中最快的為山東證監局對魯某作出的行政處罰案件[注1],從魯某從事內幕交易行為到作出行政處罰,用時僅為2個月,堪稱“閃電式”處罰。

                    相較于信息披露違法、操縱市場等資本市場典型違法行為,內幕交易的查處速度明顯較快,這很大程度上源于內幕交易行為易被發現、易被認定的特點,可以說,在大數據監測時代,內幕交易幾乎不具有“隱蔽性”,是暴露在“探照燈”下的違法行為。

                    (三) 從嚴處罰提振威懾

                    2022年各地證監部門共對99名主體作出行政處罰,從處罰結果來看,對違法主體處以固定金額罰款的數量最多,為58名,占比59%;沒一罰一的為19名,占比19%;沒一罰二的為10名,占比10%;沒一罰三的為12名,占比12%。值得注意的是,盡管新《證券法》將對內幕交易的罰沒比例從沒一罰五提高到沒一罰十,但2022年并未出現高于沒一罰三的案例。從罰款的金額來看,最高罰款超過5,400萬元[注2]。

                    案件罰沒比例比較


                    本文注意到,盡管2022年獲利型內幕交易案件不在少數,但被作出固定罰金行政處罰的案件數量卻大幅增加。其原因在于,新《證券法》第191條對內幕交易法律責任作出調整——“沒有違法所得或者違法所得不足50萬元的,處以50萬元以上500萬元以下的罰款”;與此同時,2022年獲利型案件中,有39件的獲利金額遠低于50萬元,此類案件應依據固定罰金的條款作出處罰。其中較為典型的是金某德內幕交易“L科技”案[注3],金某德內幕交易僅獲利2千余元,最終被處以了50萬元的固定罰款;王某內幕交易“X礦業”案[注4]中,王某內幕交易虧損30余萬元,最終被處以100萬元的固定罰款。新《證券法》時代下,微利、無利、虧損型內幕交易案件的處罰力度顯著增強、違法成本明顯增大。

                    (四) “關鍵少數”屢觸法網

                    上市公司的董監高、實控人、大股東等“關鍵少數”是上市公司天然的內部人,在獲知內幕信息方面具有得天獨厚的優勢,因此亦被界定為法律上的“法定知情人”。該類主體作為內幕信息的源頭,其違法占比達到29.3%,所涉違法形態包括內幕信息知情人直接進行內幕交易、泄露內幕信息、建議他人交易等。典型如周某曙內幕交易“S制藥”案[注5],H醫藥時任董事長周某曙在提前獲知公司合作方利好消息的情況下,通過使用同學股票賬戶內幕交易合作方股票,最終被沒收了45萬元的獲利金額,同時被處以50萬元的固定罰款。

                    盡管近年來監管部門不斷強調要盯緊“關鍵少數”的行為規范,強化對其監管,但從2022年“關鍵少數”屢屢觸碰內幕交易的違法情況來看,部分“關鍵少數”的法律合規意識仍然十分淡薄,一些甚至仍然屬于無知違法。

                    (五) 單位違法有所增加

                    2022年,共有4家單位主體因內幕交易被作出行政處罰,這在往年并不常見。四家單位分別為上市公司控股股東[注6]、上市公司持股5%以上的大股東[注7]、基金公司[注8]、與上市公司有業務往來的合作伙伴[注9]。

                    Q集團內幕交易“Q化工”案就是典型的單位內幕交易案件。Q集團系上市公司Q化工的控股股東。2014年,Q化工為提振股價,策劃收購L化工股權。2014年12月,在內幕信息敏感期內,Q集團時任法定代表人、董事長、總經理車某聚親自決策,時任董事周某秀負責執行,斥資1,000萬元在二級市場交易Q化工股票,共計獲利2,571,368.47元。Q集團被處以沒一罰三的行政處罰,車某聚和周某秀作為直接負責的主管人員分別被罰款20萬元和15萬元。

                    (六) “窩案大案”觸目驚心

                    2022年“窩案”頻發,證監會和各地證監局查處了9起處罰對象在3個以上的窩案,不少內幕交易行為同時涉及5名以上的當事人,可見內幕信息傳播范圍之廣。大連局查處的吳某等人內幕交易“H數控”案,較為典型。本案有如下特點:一是涉案人數多,從處罰決定來看,多達9人;二是涉及內幕交易的各種形態——內幕信息知情人或親自上陣,或泄露消息,或建議他人買賣;三是涉及多個內幕信息,部分當事人進行了多次內幕交易;四是內幕信息幾經轉手,流轉鏈條長。

                    (七) 陳述申辯不斷增多

                    2022年內幕交易行政處罰案件中,48件行政處罰決定中當事人提出了陳述申辯,占比高達58.2%,當事人提出申辯的比例連續三年上升。當事人主要圍繞內幕信息是否形成、敏感期的計算、交易行為是否具有異常性、量罰幅度是否適當等爭議焦點提出陳述申辯。

                    值得注意的是,在當事人提出陳述申辯的部分案件中,證監會雖然未完全采納當事人的申辯意見,但從“堅持處罰與教育相結合”的原則出發,或考慮當事人的家庭經濟狀況,對罰款金額進行了酌減。



                    二、內幕交易的四種主要違法類型及典型案例

                    根據《證券法》及《最高人民法院 最高人民檢察院關于辦理內幕交易、泄露內幕信息刑事案件具體應用法律若干問題的解釋》(以下簡稱《內幕交易司法解釋》)的相關規定,內幕交易的行為人分為知情人和非法獲取內幕信息的人,內幕信息知情人的典型違法類型有三種:直接買賣證券、建議他人買賣證券、泄露內幕信息,這幾類違法情形在2022年的行政處罰案件中均有體現;非法獲取內幕信息的人又分為內幕信息知情人的近親屬或其他關系密切的人員、與內幕信息知情人有過聯絡接觸的人員,實踐中,該等人員從事內幕交易被稱為是“傳遞型內幕交易”。

                    內幕交易四種違法類型的特征和典型性均非常突出,易于區分。本文將對這四種違法類型的監管處罰情況進行介紹,并就典型案例展開分析。


                    (一) 非法獲取內幕信息者內幕交易(傳遞型內幕交易)

                    毫無疑問,傳遞型內幕交易一直以來是內幕交易的主要類型。與直接內幕交易行為相比,傳遞型內幕交易更隱蔽復雜,影響危害更嚴重。以2022年行政處罰案件為例,因內幕交易被行政處罰的99人中,有60人屬于傳遞型內幕交易,占比高達63.16%。從傳遞對象上看,“群體化”“裙帶化”特征明顯,從法定知情人本人向近親屬[注10]、朋友[注11]、同學[注12]、同事[注13]蔓延,還涉及商業合作伙伴[注14]等利益相關方;從內幕信息類型上看,從“重災區”并購重組[注15],拓展到大股東持股變動[注16]、上市公司增資[注17]等司資本運作的多個環節;從傳遞范圍上看,2022年“窩案”頻繁,表明內幕信息的傳播渠道進一步多元化,多層、多級、多向傳遞型內幕交易日漸增多。

                    典型案例:吳某內幕交易“H數控”案[注18]。2017年,上市公司H數控擬實施重大資產重組等三大事項。張某因工作職責知悉該三項內幕信息。張某的朋友王某通過張某獲悉該等事項后,與其鄰居吳某聯絡。吳某遂于敏感期內買入H數控。本案中涉及三個內幕信息,三次內幕交易行為,且涉及內幕信息的多級傳遞。最終,證監會對吳某處以沒一罰一的處罰。

                    (二) 內幕信息知情人直接進行交易

                    內幕信息知情人負有“戒絕交易”的法律義務,即法定知情人在內幕信息敏感期內從事證券交易的,則構成內幕交易[注19](除非確實存在不知悉內幕信息的情況)。2022年內幕交易行政處罰案件中,涉及40位法定知情人,其中13名為上市公司實控人、董監高等“關鍵少數”,另外27人主要是上市公司員工、債權人的員工、關聯公司人員、中介機構人員等。在40名涉案知情人中,有29名內幕信息知情人利用內幕信息進行交易,在全部被處罰對象中占比高達30.53%。

                    典型案例:唐某內幕交易“M科技”案[注20]。2016年,上市公司M科技策劃收購W網絡100%股權。唐某系G證券員工,參與了收購事項,屬法定內幕信息知情人。唐某獲悉內幕信息后,通過場外配資機構籌集資金,在敏感期動用24個賬戶累計買入M科技12,521.25萬股,買入金額約94,461.20萬元,后于M科技股票復牌以后全部賣出,賣出金額約89,209.72萬元,無獲利。證監會對其頂格處以60萬元的罰款。

                    (三) 內幕信息知情人建議他人交易

                    從以往的行政處罰案例來看,內幕信息知情人“建議他人買賣證券”受到處罰的情況并不多見?!敖ㄗh”的內涵涉及內幕信息知情人的主觀動機,需有“推薦”“鼓勵”或“鼓動”等意思。由于“建議他人買賣證券”涉及行為人的主觀要件,無形中增大了稽查難度,也使得真正能夠認定為“建議”的內幕交易案件很少。2022年查處的內幕信息知情人建議他人交易的案件僅有1起。[注21]

                    典型案例:徐某建議他人交易“M科技”案。2016年底至2017年初,上市公司M科技策劃收購W網絡100%股權。徐某系M科技實控人、董事長,系內幕信息知情人。尤某峰知悉徐某身份,尤某峰和徐某多次打電話、見面,交流M科技情況,詢問M科技怎么樣。徐某表示“M科技”股票價格比較穩,可以買一些。此后,尤某峰通過他人證券賬戶交易“M科技”。該案中,徐某因建議他人買賣股票,被處以60萬元的罰款。

                    (四) 內幕信息知情人泄露內幕信息

                    理論上來說,只要有內幕交易,就應當存在泄露內幕信息者。然而在實踐中,由于不能適用推定原則認定泄露內幕信息,且泄露的直接證據又難以獲取,因此鮮有單獨認定泄露內幕信息行為,通常是與傳遞型內幕交易相伴存在。在2022年內幕交易行政處罰案件中,有5人因泄露內幕信息被處罰,占全部被處罰對象的5.26%。

                    典型案例:俞某泄露“A科技”內幕信息案[注22]。俞某是A科技實際控制人,參與了A科技與四川宜賓敘州區政府、創益產業就《合作框架協議》商談、形成、簽訂的整個過程,為本案內幕信息所涉事項主導人、決策人,內幕信息知情人。俞某和羅某忠是戰友關系。2020年8月18日,俞某主動與羅某忠電話聯系并談及A科技與敘州區政府合作息,由此導致羅惠忠獲知該內幕信息。俞某和王某海是朋友關系,2020年7月22日,兩人有過電話聯系,因俞某向王某海說起了A科技和宜賓合作的事情,王某海由此獲取了內幕信息。羅某忠、王某海在內幕信息敏感期內存在利用內幕信息交易“A科技”股票的行為。新疆證監局認為,俞某存在泄露內幕信息的行為,對其處以50萬元的固定罰款。



                    三、內幕交易行政處罰案件的爭議焦點與認定難點

                    (一) 如何理解“內幕信息”?

                    《證券法》第50條規定,“禁止證券交易內幕信息的知情人和非法獲取內幕信息的人利用內幕信息從事證券交易活動?!眱饶恍畔⑹莾饶唤灰渍J定的基礎,沒有內幕信息,內幕交易便無從談起。

                    我國現行法律規則之下,是通過“法定類型+兜底條款”來認定內幕信息的?!蹲C券法》第52條第1款規定,“證券交易活動中,涉及發行人的經營、財務或者對該發行人證券的市場價格有重大影響的尚未公開的信息,為內幕信息?!薄蹲C券法》第80條第2款、第81條第2款詳細列舉了應屬內幕信息的重大事件。由此可見,“重大性”和“非公開性”是內幕信息的兩大重要特征。

                    實踐中,爭議較大的是內幕信息是否應當具備“確定性”。當某個信息尚不確定、或者當事人獲悉的信息與最終公開的信息并不一致時,此類信息是否構成認定內幕交易的“內幕信息”?

                    2022年不少行政處罰案例中,圍繞“確定性”對是否構成“內幕信息”提出申辯,證監部門明確回應“確定性”并非內幕信息的法定特征。在崔某、FS科技內幕交易“萬通地產”案[注23]中,證監會認為,“重大性”和“未公開性”是內幕信息的重要特征,具備這兩個特征即可被認定為是內幕信息,而相關信息在動態變化過程中的不確定性不影響對內幕信息的認定。在金某德內幕交易“L科技”案[注24]中,廈門證監局認為,“內幕信息的明確性不同于信息的最終確定性”,換言之,內幕信息在形式上明確即可、并不要求其具有最終確定性。

                    (二) 如何認定“知悉”“利用”內幕信息?

                    從邏輯上看,行為人開展內幕交易的前提是知悉并利用內幕信息。實踐中,不少當事人以“從未獲悉”“無證據證明其獲悉”內幕信息為由,主張不存在內幕交易。該等主張有一定的合理性,法律之所以要禁止內幕交易行為,就是要防止內幕信息的知情人員以及非法獲取內幕信息的人員在該信息公開之前利用其持有的信息優勢進行交易,倘若行為人從不知曉內幕信息,又何談利用該等信息進行證券交易呢?

                    然而,在現行內幕交易相關法律規則之下,采用推定規則對“知悉”和“利用”進行認定,即便監管部門無直接證據證明當事人從知情人處獲取信息,但若有證據表明其有過聯絡接觸且交易行為異常的,可推定當事人知悉內幕信息。

                    如在羅某忠內幕交易“A科技”案[注25]中,新疆證監局認為,內幕信息的認定并未明確要證實當事人之間說到具體內幕信息,只要證明在內幕信息敏感期內存在聯絡即推定知悉。新疆證監局進一步闡述該等認定規則來源于《關于審理證券行政處罰案件證據若干問題的座談會紀要》(以下簡稱《座談會紀要》),《座談會紀要》第五部分“監管機構提供的證據能夠證明以下情形之一,且被處罰人不能做出合理說明或者提供證據排除其存在利用內幕信息從事相關證券交易活動的,人民法院可以確認被訴處罰決定認定的內幕交易行為成立”,上述情形包括“(五)內幕信息公開前與內幕信息知情人或知曉該內幕信息的人聯絡、接觸,其證券交易活動與內幕信息高度吻合”的情況。

                    (三) 如何理解交易行為的“異常性”?

                    《內幕交易司法解釋》對內幕交易行為采取了“聯絡接觸+(敏感期的異常)交易→(推定)利用”的法律推定認定規則。關于推定規則適用的問題,理論上沒有障礙,實踐中也廣泛使用。推定當事人知悉并利用內幕信息進行交易的最為重要的判斷標準則是敏感期內的交易行為的異常性。

                    《座談會紀要》對基于不同身份關系獲取信息的人員的交易異常性作出區分[注26],簡言之,基于特殊身份推定內幕交易時,要求當事人的交易行為與內幕信息“基本吻合”;基于聯絡接觸推定內幕交易時,要求當事人的交易行為與內幕信息“高度吻合”。越吻合,“異常性”程度越高;越不吻合,“異常性”程度越低。

                    實踐中,不少當事人援引《內幕交易司法解釋》第3條“相關交易行為明顯異?!弊鳛樯贽q的理由。本文認為,“明顯異?!钡母拍钔庋哟笥凇案叨任呛稀?,因為“明顯異?!卑〞r間吻合、交易背離和利益關聯三個方面,但該司法解釋所列舉的前四項均屬于交易吻合程度的判斷。因此,在內幕交易行政處罰中判斷是否屬于“高度吻合”時,該四項指標具有重要的參考價值,調查部門在調查取證時要從這四個方面去取證,而處罰部門在處罰決定書中也要從這四個方面進行論證,如此,才更具說服力。在案證據的證明力到底是達到了“基本吻合”還是“高度吻合”,最終取決于執法者和司法者根據邏輯推理和日常生活經驗作出的“心證”。然而遺憾的是,不少行政處罰決定書中,對于“基本吻合”還是“高度吻合”語焉不詳。

                    在李某如內幕交易“C健康”案[注27]中,海南證監局認為,“李某如證券賬戶資金變化、買入和賣出‘C健康’時間與內幕信息形成、公開時間基本一致”“李某如交易“C健康”的時間與王某榮同內幕信息知情人許某壁之間的聯絡時間基本一致”,進而對李某如作出處罰。單從行政處罰決定書中對李某如交易行為的描述來看,無法得出“基本一致”到底屬于“高度吻合”還是“基本吻合”,這樣的處罰決定可能會引發當事人的反彈和公眾的質疑。

                    (四) 如何理解內幕交易的“豁免情形”?

                    內幕交易的法定阻卻事由(不構成內幕交易的正當理由、合理解釋)主要體現在《內幕交易司法解釋》第4條[注28]?!秲饶唤灰姿痉ń忉尅返?條采用“列舉+兜底”方式規定了四項內幕交易、泄露內幕信息犯罪的阻卻事由,該等法定阻卻事由在一定程度上有助于避免“推定規則”的濫用,且已成為行政處罰案件中當事人最為常見的申辯理由。

                    實踐中,比較復雜的一種情形是,當事人是證券從業人員或者涉案領域的專業人員,具有相應的專業知識和行業經驗,當事人交易決策形成和實施的動因受多重因素影響時——受已披露的信息影響、自身具有較強的投研能力、當然也可能受到內幕信息影響時,是否還能以“依據已被他人披露的信息而交易”或者“其他正當信息來源”為由排除內幕交易,爭議較大。對此,監管部門的態度是,只要有證據證明知悉內幕信息是影響涉案人員交易行為的因素之一,就可以認定內幕交易行為成立;涉案人員要想排除自己行為的違法性,應當有證據證明其即使在完全不知道內幕信息的情況下,也會進行同樣的交易;如果沒有證據完全切斷知悉內幕信息與其后的交易行為之間的聯系,就不足以阻卻交易行為的違法性。司法實踐中,“對內幕信息的影響力不應作程度限制,不要求內幕信息對行為人交易決定的影響是唯一的,只要行為人獲取的內幕信息對促進其交易決定有一定的影響,即幫助其在一定程度上確信從事相關交易必定獲得豐厚回報,就應當認定行為人是利用內幕信息從事內幕交易”。[注29]

                    本文認為,在存在多重因素疊加影響的情況下,如果當事人提出的交易理由和解釋相對內幕信息而言足夠有力,即其對交易行為的影響大于內幕信息影響,此時不宜認定內幕交易,否則將過于嚴苛。

                    (五) 如何裁量罰沒比例?

                    通常來說,對違法行為的量罰,需要以具體違法事實和情節為基礎,盡可能使處罰與違法事實、性質、情節以及社會危害程度相當。具體到內幕交易案件的量罰,根據《證券法》相關規定并結合實際違法所得,確定內幕交易違法行為的經濟責任上限和下限;此外,執法機關還需要在法定幅度范圍內裁量并決定罰款金額及是否采取市場禁入措施等。

                    然而,到底如何進行裁量,如何認定從重或從輕的處罰情節,《證券法》未給出裁量依據和標準,現行法規及規章也無統一的執法指引。較為遺憾的是,實踐中鮮有行政處罰案件對罰款倍數作出說明。部分案件中,即使當事人就處罰幅度提出申辯,監管部門也多以“存在/不存在法定從輕或減輕處罰情節”回應,卻未具體指出哪些屬于“法定從輕或減輕處罰情節”。

                    在“M科技”內幕交易“窩案”[注30]中,尤某峰借用1個證券賬戶,買入“M科技”的金額為399.86萬元、賣出金額為311.92萬元,無獲利,被處以60萬元罰款;唐某控制使用24個證券賬戶,買入“M科技”的金額為94,461.20萬元、賣出金額為89,209.72萬元,無獲利,同樣被處以60萬元罰款;秦某買入“M科技”的金額為5,017.89萬元,無獲利,同樣被處以60萬元罰款。同樣是內幕交易“M科技”,這三人的涉案金額明顯不同,尤其是唐某控制24個賬戶、買賣金額將近20億元,對于不超過百億市值的“M科技”而言,很難說如此之巨大的交易金額不會導致公司股票價格的異常波動,在適用舊《證券法》的情況下,對唐某處以60萬元罰款屬頂格處罰,相較之下,對尤某峰同樣處以頂格處罰的理由和依據似乎就不那么充分了。

                    證券市場違法行為涉及的金額普遍較大,罰款倍數稍作變動,都可能對當事人的利益產生巨大影響。罰款的目的在于懲治、威懾、警示違法行為人,處罰幅度也應具體案件具體分析。本文認為,內幕交易執法中認定具體罰款金額時,執法機關應綜合考慮行為人身份和職務、知悉內幕信息的情況、動用資金和賬戶情況、交易規模及盈虧、交易異常程度、是否同時存在其他違法行為、是否曾經因違反證券法律法規受到處罰、是否主動如實報告違法行為、配合調查的程度等,同類案件同類處理,公正客觀地判斷罰款倍數。



                    四、內幕交易監管執法與合規應對的若干建議

                    內幕交易是影響證券市場健康發展的“沉疴頑疾”,歷來是監管執法嚴厲打擊的重點。而內幕交易行為具有獲利速度快、獲利金額高、隱蔽性強等特點,使得潛在違法主體的違法激勵因素較強,也直接導致內幕交易屢禁不止。近兩年來,新《證券法》、刑法修正案(十一)相繼實施,內幕交易的違法成本已經不低,長期以來違法成本過低的情況得到了根本扭轉。在此大背景下,無論是證券監管部門還是市場主體,對內幕交易行為進行理解與認定都應有所更新。

                    (一) 對監管部門的若干執法建議

                    對于監管執法而言,中辦、國辦在《關于依法從嚴打擊證券違法活動的意見》提出了“統一標準、規范程序,提高專業化水平”“精準打擊,全面提升證券違法大案要案查處質量和效率”等執法要求。具體到內幕交易監管執法領域,首先應當準確理解與適用現有法律規則,尤其在內幕信息認定、敏感期起算、交易異常性、免責事由等關鍵法律問題上,應嚴格把握證據標準、精準認定,否則容易帶來過度執法的弊端。例如,在當事人的交易行為存在多重因素疊加影響時,如果當事人提出的交易理由和解釋相對內幕信息而言足夠有力,若再認定為內幕交易,則顯得過于嚴苛。尤其是再考慮到內幕交易的刑事風險極大,監管部門在前端進行行政認定時更應慎重。

                    其次,在罰沒比例裁量上,應制定相對明確的裁量基準,以加強執法的統一性、規范性。尤其在新《證券法》將內幕交易罰沒比例擴大至1至10倍的情況下,若無明確的罰沒基準,行政處罰的公平公正性難免會引發質疑,進而動搖監管執法部門的公信力。建議監管部門盡快研究制定從重、從輕、減輕或不予處罰情形的認定標準,并對全市場公開,明確劃出紅線,穩定市場預期,引導投資者行為。

                    再次,在行刑銜接問題上,以往內幕交易行政案件因“以罰代刑”被詬病,近年來似乎又是有案必移、達標必移,因內幕交易被刑事追責的案件數量急速上升,某種程度上出現了“內幕交易泛刑化”傾向,本文認為,監管部門在將相關案件移送公安之前,除考察案件是否達到刑事立案標準,還應綜合考察相關違法行為的社會危害性。如《立案追訴標準(二)》雖將內幕交易成交金額的立案標準從50萬元提升至200萬元,但應當注意到,資本市場本身是資金集中之地,200萬的交易金額對資本市場的危害性可以說是較低,因此,對于無主觀惡意,甚至是無知違法的內幕交易行為,即便其在金額上觸及立案追訴標準,也應謹慎考慮移送的必要性。當然,從嚴格執法的角度,達到了追訴標準監管部門就應當將案件移送,但至少監管部門在行政認定與處罰時不應過于嚴苛,此外,也應及時推動相關刑事追訴標準的修改,使之更具合理性、正當性。

                    (二) 對市場主體的若干合規建議

                    對于市場主體而言,首先應當充分認識到內幕交易行為的“三易”特征——易被發現、易被認定、易被追究刑事責任,同時疊加“零容忍”的監管形勢,內幕交易行為所面臨的法律責任要遠遠超過以往。尤其是行刑銜接更為緊密的當下,不少內幕行為人甚至為此付出了自由的代價。

                    其次,上市公司應加強內幕信息合規管理,尤其是上市公司董事長和董秘作為內幕信息管理第一責任人,在日常管理過程中,應當依據最小知情人范圍原則,嚴格限制、規范登記知悉內幕信息的主體,做好內幕信息敏感期內關鍵主體的股份變動監控,并在公司內部制度中明確內幕信息泄露者的責任并嚴格問責。

                    再次,提升法定知情人的合規意識可有效防止內幕交易發生。法定知情人應當提高合規意識,避免無知違法。具體而言,上市公司應當加強證券合規培訓,形成良好的合規文化,提升公司整體的合規水平。法定知情人更應當主動學習證券合規知識,提高合規意識,在內幕信息敏感期內謹言慎行。

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                    注釋及參考文獻:

                    [1] 山東證監局行政處罰決定書(〔2022〕7號)。

                    [2] 海南證監局行政處罰決定書(〔2022〕3號)。

                    [3] 廈門證監局行政處罰決定書(〔2022〕2號)。

                    [4] 青海證監局行政處罰決定書(〔2022〕3號)。

                    [5] 黑龍江證監局行政處罰決定書(〔2022〕3號)。

                    [6] 山東證監局行政處罰決定書(2022〕5號)。

                    [7] 寧波證監局行政處罰決定書(〔2022〕2號)。

                    [8] 深圳證監局行政處罰決定書(〔2022〕8號)。

                    [9] 中國證監會行政處罰決定書(〔2022〕5號)。

                    [10] 廣西證監局行政處罰決定書(〔2022〕5號)、寧波證監局行政處罰決定書(〔2022〕5號)、貴州證監局行政處罰決定書(〔2022〕1號)。

                    [11] 大連證監局行政處罰決定書(〔2022〕9號)。

                    [12] 天津證監局行政處罰決定書(〔2022〕3號)。

                    [13] 浙江證監局行政處罰決定書(〔2022〕40號)。

                    [14] 中國證監會行政處罰決定書(〔2022〕5號)。

                    [15] 中國證監會行政處罰決定書(〔2022〕2號)。

                    [16] 廣東證監局行政處罰決定書(〔2022〕3號)。

                    [17] 深圳證監局行政處罰決定書(〔2022〕8號)。

                    [18] 大連證監局行政處罰決定書(〔2022〕1號),另有大連證監局行政處罰決定書(〔2022〕5、6、7、9號)系同一樁“窩案”。

                    [19] 廣東證監局行政處罰決定書(〔2022〕4號)。

                    [20] 中國證監會行政處罰決定書(〔2022〕24號)。

                    [21] 中國證監會行政處罰決定書(〔2022〕23號)。

                    [22] 新疆證監局行政處罰決定書(〔2022〕3號)。

                    [23] 中國證監會行政處罰決定書(〔2022〕5號)。

                    [24] 廈門證監局行政處罰決定書(〔2022〕2號)。

                    [25] 新疆證監局行政處罰決定書(〔2022〕3號)。

                    [26] 監管機構提供的證據能夠證明以下情形之一,且被處罰人不能作出合理說明或者提供證據排除其存在利用內幕信息從事相關證券交易活動的,人民法院可以確認被訴處罰決定認定的內幕交易行為成立:(二)證券法第七十四條(對應新《證券法》第51條)規定的內幕信息知情人的配偶、父母、子女以及其他有密切關系的人,其證券交易活動與該內幕信息基本吻合;(五)內幕信息公開前與內幕信息知情人或知曉該內幕信息的人聯絡、接觸,其證券交易活動與內幕信息高度吻合。

                    [27] 海南證監局行政處罰決定書(〔2022〕2號)。

                    [28] 《內幕交易司法解釋》第4條  具有下列情形之一的,不屬于刑法第180條第1款規定的從事與內幕信息有關的證券、期貨交易:(一)持有或者通過協議、其他安排與他人共同持有上市公司5%以上股份的自然人、法人或者其他組織收購該上市公司股份的;(二)按照事先訂立的書面合同、指令、計劃從事相關證券、期貨交易的;(三)依據已被他人披露的信息而交易的;(四)交易具有其他正當理由或者正當信息來源的。

                    [29] 參見指導案例第756號:《肖時慶受賄、內幕交易案——因獲取讓殼信息而指使他人購買讓殼公司股票,后借殼公司改變的,是否影響內幕信息的認定》,載《刑事審判參考》(總第85集),法律出版社2012年版。

                    [30] 中國證監會行政處罰決定書(〔2022〕23號)、中國證監會行政處罰決定書(〔2022〕24號)、中國證監會行政處罰決定書(〔2022〕25號)。

                    【 特別聲明:本篇文章所闡述和說明的觀點僅代表作者本人意見,僅供參考和交流,不代表本所或其律師出具的任何形式之法律意見或建議?!?

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